???? A股在2015年延續(xù)了2012-2014年的趨勢：創(chuàng)業(yè)板的相對估值在2012-2013年大幅抬升后持續(xù)處于高位。這種高估值一是反映了對中國經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)型的預(yù)期，即通過激勵機制更佳、更加適應(yīng)資本市場規(guī)則、從新的產(chǎn)業(yè)中生長出來的中小民營企業(yè)實現(xiàn)國內(nèi)經(jīng)濟的革新；二是反映了這些企業(yè)對科技、需求更新更加敏銳；三是反映了國家對創(chuàng)新型民營經(jīng)濟越來越積極的支持。
???? 這也意味著這種預(yù)期在過去兩年已經(jīng)成為市場主流，“新”和“舊”的相對估值出現(xiàn)進一步的大幅擴張或收縮的基礎(chǔ)并不存在。這些預(yù)期與經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)、政策的基本面是吻合的，不存在觸發(fā)市場預(yù)期大調(diào)整的預(yù)期差。
???? 值得重視的是，在這數(shù)年間，什么是新興、什么是熱點、什么會受到產(chǎn)業(yè)資本和二級市場投資者的追捧，已經(jīng)是多有變化。在2013年初時候，互聯(lián)網(wǎng)還不是大主題，當時帶動市場的北斗主題，到2015年末時已經(jīng)難復當年之勇；在2013年初的時候，蘋果產(chǎn)業(yè)鏈才剛剛開始煥發(fā)第二春，到2015年末已經(jīng)漸漸化為背景；2013年炒作上海自貿(mào)區(qū)的時候，誰也沒有想到還有更加波瀾壯闊的“一帶一路 ”行情 .
???? 因此，上述預(yù)期和相對估值的維持，是一個動態(tài)的過程，是長江后浪推前浪的過程，是不斷有企業(yè)走入成熟期，同時不斷有企業(yè)重歸自我革新的過程；其中不變的特征，是任何一個時間點，A股中總會有那么一批企業(yè)會被看成中國的未來，并給予高到“不科學”的估值；過去三年創(chuàng)業(yè)板指的突出表現(xiàn)只是這個特征在近五年的現(xiàn)象而已。
???? 2015年是這個歷程中迄今為止最重要的一個節(jié)點。杠桿和幾乎融化一切的投資狂熱制造了創(chuàng)業(yè)板指靜態(tài)市盈率150倍的估值高峰 ，在任何一個定義上均超過美國的科網(wǎng)泡沫的峰值。無法遏制的熱情還進一步擴散到了“舊經(jīng)濟”板塊、B股、港股和新三板 .
???? 如果歷史還有任何借鑒意義，那可以預(yù)見，這次A股的大漲和大跌對投資者、對監(jiān)管者造成的影響，不是一年兩年能淡化的。對杠桿的謹慎、對抱團的謹慎、對“一二級市場聯(lián)動”和“市值管理”的謹慎、對風險控制和倉位的重視，幾乎確定會延續(xù)到2016年、2017年甚至更長的時間。
???? 到了2015年第四季度，股市已經(jīng)逐漸進入自我修復的階段，這個修復的過程，也是投資者、融資者和監(jiān)管者逐漸摸索和試探的過程。這樣的過程隨著注冊制的推出、戰(zhàn)略新興板、深港通等各種“通”的推出，很可能也會在2016年上半年繼續(xù)。
???? 而市場熱議的注冊制，我們預(yù)計也將在兩到三年完成過渡。注冊制的第一目的是為擴大股權(quán)融資的便利程度。這在去年11月中央財經(jīng)領(lǐng)導小組會議中已經(jīng)明確提到，對股市的會議第一個要求就是“融資功能完備”。
???? 考慮到A股歷來最忌憚的，除了國有股減持外，就是大規(guī)模融資。監(jiān)管層推行注冊制，就必須照顧到“改革的結(jié)構(gòu)、力度和市場的承受力”。
???? 就時間進度來看，2016年上半年預(yù)計注冊制的具體實施計劃會出臺并付諸實施。此后，發(fā)行節(jié)奏會漸進加快，在一段時間后，IPO的定價機制還會發(fā)生變化。
???? 在這個過程中，監(jiān)管層、融資者和投資者會互相探底線，并一同逐步形成新的行為規(guī)則。在兩到三年的時間內(nèi)，市場總體平穩(wěn)、大幅擴容，殼資源價值、“并購彈性”逐漸減少，退市制度也會更易實施。但幾乎不可能在半年之內(nèi)發(fā)生特別劇烈的變化，這應(yīng)該是相對合理的預(yù)測。